家庭金融投资行为对城乡居民消费支出影响的实证研究

　　家庭金融投资行为是否对城乡居民消费支出具有显著的正向影响？从理论上来说，家庭金融投资行为可以通过资产效应、财富效应以及代际转移效应刺激城乡居民消费支出。以CFPS2016的微观经验数据为例，采用最小二乘法（OLS）和分位数回归进行实证分析，结果显示：家庭金融投资行为能够显著提高城乡居民家庭消费支出水平，即使消除内生性问题，该研究结论仍成立。家庭金融投资行为对城镇居民家庭的影响高于农村居民家庭，对东部地区居民家庭的影响高于中西部地区居民家庭，对中、高收入家庭的影响高于低收入水平家庭。机制研究表明，家庭金融投资行为通过提高居民家庭保险意识，降低家庭不确定性支出，来提高城乡居民家庭消费支出水平。

　　改革开放以来，我国经济持续高速增长。与国外不同的是，我国金融市场的发展起步较晚，住房投资依然是目前相当部分家庭的重要投资渠道。在国家明确“房住不炒”的政策导向下，住房市场热度逐渐下降，除传统储蓄方式外，越来越多居民选择持有高风险、高收益金融产品，家庭金融市场参与度显著提高。粟勤、邓小艳（2021）的研究表明，居民家庭持有股票、基金以及理财产品的比例分别从2013年的7.89%、2.90%、3.77%，提升至2017年的8.66%、10.78%、5.4%，并且家庭持有任意一种风险金融资产的比例由2013年的13.20%增加到2017年的17.19%。很显然，尽管当前我国居民金融市场参与度远低于欧美发达国家，但该比例一直保持着稳步增长的态势。金融投资可以缓解中低收入者的信贷约束，可以增加高收入人群资产保值、增值手段，从信贷约束层面和收入层面提高居民消费支出水平，这将有利于提高居民的消费能力和消费意愿，或能在扩大内需、促进经济发展方面发挥较大作用（陈志武，2018 ；赵素芳、赵学军，2022。

　　从既有文献来看，学者们的研究主要从个人层面、家庭层面、社会层面以及地区经济层面展开。从个人层面来看，张家平等（2022）认为，个体的英语水平对中国居民消费支出具有正向影响，且对生存型消费支出、享受型消费支出和发展型消费支出的影响效果依次增加；高圆、田相辉（2020）、李伟（2022）、冯大威等（2022）在实证的基础上，认为个体网络消费信贷获得性、公共服务获得性以及互联网使用情况等方面均会影响居民消费。从家庭层面来看，阿丽娅等（2021）认为，居民投资者的金融能力对居民家庭总消费支出存在显著的正向促进作用；沈兆林（2021）认为，家庭负债、家庭总资产、家庭纯收入等因素强化了财富效应，其对居民家庭消费支出存在显著的正向影响；姚健、 臧旭恒（2022）基于收入冲击和消费保险的视角，认为收入不平等与消费不平等之间演变趋势不同步可以通过这一时期收入冲击的持续程度和消费保险程度来解释；张萍、周倩如（2022）重点从家庭住房财富与消费之间的关系进行研究，认为住房的正向财富效应广泛存在，且对食品衣着、文娱美容和耐用品消费的促进作用更明显。从社会层面来看，田龙鹏（2019）认为，政府社会保障支出、城镇化水平提高以及就业保障支出的提高能显著提升居民消费意愿，提高居民消费支出水平；王立平、夏敏（2022），黄漫宇、 窦雪萌（2022）主要从社会数字经济发展水平的维度进行研究，认为数字鸿沟、数字支付均会直接影响居民消费。从地区层面来看，李晓飞等（2021）、刘铠豪等（2022）、康书隆等（2022）分别从地区养老水平、贸易自由化以及房贷政策的维度进行研究，认为地区间居民消费存在差异是多方面原因造成的。

　　与既有研究相比，本文的创新之处体现为：第一，就已有研究而言，对居民消费支出影响因素的研究大多集中于宏观层面，基于微观视角的研究较少，并且忽略了现代金融大发展背景下居民参与金融市场要给居民消费支出带来的改变。本文将家庭金融投资行为作为切入点，拓展了居民消费支出的研究范畴，对现有研究内容进行了有效扩充。第二，在研究家庭金融投资行为对居民消费支出影响机制的基础上，进一步研究了居民家庭金融投资行为对不同结构特征居民消费支出的影响，结合了我国城乡二元结构以及区域发展不均衡等特征，更加贴近我国国情，为我国新时期缩小城乡差距、促进共同富裕提供了新的思路。

　　随着我国金融市场的快速发展，消费者获取资金的成本显著降低，金融可获得性明显提高，人们可以更加便捷、快速的参与金融市场。居民家庭金融市场参与度不断提高，金融资产占家庭总资产的比重也不断提高，金融投资在家庭整体资产配置中的地位也不断提高，其对居民消费支出的影响也越发明显。Benjamin et al.（2004）发现，金融投资引起家庭金融资产水平提高，而每增加1美元金融资产将促使消费增加2美分。与实物资产相比，金融资产价格波动幅度更大，波动频率更高，金融资产价格变动带来的财富效应对微观家庭影响显著。张涤新等（2016）发现，家庭参与金融市场投资的收益波动能够对家庭边际消费倾向产生显著影响。南永清等（2020）发现，家庭金融投资带来的金融资产规模变动对居民家庭消费支出存在明显的财富效应和资产效应。何维（2021）进一步发现，家庭金融投资对家庭消费支出存在显著的正向财富效应，其中家庭风险资产每上升一个百分点会引起家庭消费支出水平上升1.4个百分点。由此可见，家庭金融投资能够刺激城乡居民家庭消费倾向，有利于提高城乡居民家庭消费水平。基于此，提出假说1 ：

　　居民消费支出受众多因素的共同影响，家庭金融投资仅为其中一个因素，因此居民消费支出对不同结构特征居民家庭消费支出影响或存在明显的异质性。Keynes（1936）的绝对收入理论、Duesenberry（1949）的相对收入理论、Modigliani & Brumberg（1954）的生命周期理论表明，收入是影响居民消费支出的关键因素，其影响不仅体现为消费者当期消费决策，而且会影响消费者对人生各阶段消费和储蓄占比的决策。作为典型的发展中农业大国，我国城乡二元结构尤为突出；王冬、边志强（2019）认为，受城乡二元结构影响，我国城乡居民在消费领域存在典型的分层特征，城镇居民总消费支出更大且消费结构更加合理，而农村居民虽然当前消费水平较低，但其消费意愿提升、消费增速以及消费结构升级却更快，并且这一差异在东中西部地区间也存在着明显的空间差异。不仅如此，在经济下行压力并未得到彻底解决的情况下，国家为了进一步拓展国内的消费市场，鼓励、支持和引导城乡居民拓展投资和消费的渠道。汪勇等（2022）基于消费券纾困商户的特征事实，研究数字化工具对内循环堵点的疏通效应，结果发现：数字消费券显著提高了餐饮（零售）商户的营业额、交易量，对不同规模餐饮（零售）商户的营业额、交易量均有提升作用，且在提高消费者对食品、手机等商品消费的同时，并未挤占其对其他零售商品的消费。不仅如此，数字化的家庭金融投资行为在对居民消费支出产生影响的同时，也存在地区的差异性。基于此，提出假说2 ：

　　商业保险作为一种特殊的金融资产，能够降低背景风险给家庭带来的支出不确定性，缩小家庭风险敞口并减少预防性储蓄支出。Peltonen et al.（2016）发现，偏好进行风险金融投资的家庭持有商业保险的比例会增加，商业保险购买行为体现了居民家庭的预防性动机。秦芳等（2016）发现，随着家庭金融市场参与度的不断提高，居民家庭金融素养水平不断提高，居民购买商业保险的意愿也将显著提高。林靖等（2017）构建两期家庭最优决策模型，发现进行金融风险投资的家庭会增加购买商业保险的比例，并且对于风险承受能力越弱、不确定性越大的家庭，其商业保险购买比例更高。Zhao（2019）认为金融发展具有平滑消费、缓解居民流动性约束、增加风险分散渠道、节约中介成本等作用，从而实现对居民消费的促进作用。与此同时，商业保险的购买，可以帮助居民分散生活中可能面临的风险，提高居民的风险抵御能力，从而使整个社会的平均消费倾向得以提高。与此同时，南永清等（2020）发现，商业保险能够有效促进居民消费支出的提升，并且该促进作用在城镇居民中更为显著。由此可见，商业保险购买行为可能是家庭金融投资行为影响居民消费支出的中介变量。基于此，提出假说3 ：

　　本文所用数据来源于CFPS数据库、中国统计年鉴（2016），以及王小鲁、樊纲的《中国分省份市场化指数报告（2018）》。其中，CFPS2016数据库为本文研究提供微观层面数据，该数据库提供了个体、家庭以及社区三个层面的问卷调查数据，剔除主要变量缺失值，最终共获得13193户有效受访家庭相关数据。中国统计年鉴（2016）和《中国分省份市场化指数报告（2018）》则为本文提供宏观数据来源。

　　首先，被解释变量，即城乡居民消费支出。本文选择CFPS调查问卷中的问题“FEXP”作为居民家庭总消费支出的度量指标，该问题调查了住户过去12个月家庭在衣食住行等日常开销、教育、医疗、文化休闲、人情往来各方面的总支出，并且该问题特别注明，不包括任何经营性支出，能够更好的体现家庭部门消费性支出情况。为体现家庭金融投资行为对不同类别居民消费支出的具体影响，本文借鉴张自然、祝伟（2019）的分类方法，以消费目的为分类标准，将家庭消费性支出分为发展和享受型消费支出、生存型消费支出两大类；其中，发展和享受型消费支出主要为包括医疗保健、交通通讯、文教娱乐旅游、生活用品以及其他消费性支出在内的居民追求美好物质生活需求的消费支出，该类型消费支出能够很好地体现消费升级的要求；生存型消费支出为居民满足日常生存、生活需要的基本性消费支出，主要包括衣着、食品以及居住所需消费支出。

　　其次，本文核心解释变量为家庭金融投资行为。在CFPS2016的调查问卷中，能够反映家庭金融投资行为的共有3个问题，分别是FT200、FT201、FT202，其中问题FT200为受访家庭目前是否持有包括股票、基金、国债、信托产品以及外汇产品等金融产品的情况，问题FT201为居民家庭目前持有的金融产品总价值，问题FT202为过去12个月家庭金融投资获利情况，考虑到问题FT201、问题FT202存在较多的缺失值，故本文选择将问题FT200作为被解释变量，并将其设定为二值虚拟变量，将其中回答“是”的设置为1，回答“否”的设置为0。

　　最后，控制变量与中介变量。本研究从户主个人特征、家庭特征以及地区经济特征三个方面选择控制变量，其中，借鉴王艺（2017）的做法，将性别、年龄、年龄平方、婚姻状况、健康状况、教育年限作为个人层面控制变量；借鉴黄凯南、郝祥如（2021）、张正平、卢欢（2021）的做法，将家庭收入、家庭净资产、家庭规模、待偿银行、待偿亲友或民间借款、是否进产投资作为家庭层面控制变量；借鉴王彦伟（2020）的做法，将人均GDP和分省份市场化指数作为地区层面控制变量，选用各省份人均GDP来衡量地区经济发展水平，地区市场化程度则选用分省份市场化指数来衡量。同时，为验证假说3，以家庭商业保险购买行为作为中介变量。随着家庭金融市场参与度的不断提高，居民家庭的风险意识会逐渐增强，对商业保险的需求也与日俱增；同时，陈洋林等（2020）研究发现家庭购买商业保险会刺激居民消费，且缴费水平越高对居民消费支出的促进作用会越明显。因此，选择家庭商业保险购买行为作为本研究的中介变量。

　　从表1可以看出，就被解释变量而言，近年来我国居民消费支出水平显著提高，但居民发展和享受型消费支出的比重仍较低，居民家庭更多的消费支出仍停留在为保持基本生存所需的消费支出层面，且从生存型消费支出的波动率可以看出，不同家庭生存型消费的波动较小，该部分支出的弹性较小，而发展和享受型消费则存在较大的波动。就主要解释变量而言，在13193个家庭样本数据中，仅有5.62%的家庭参与金融投资，由此可以看出，目前我国居民家庭金融市场投资参与度较低，家庭金融市场参与还存在较大的提升空间。

　　针对家庭金融投资行为是否能够促进城乡居民消费支出水平提高问题，本文采用理论与实证相结合的研究方式进行研究。理论研究表明，家庭金融投资行为作为家庭财产性收入的主要来源，可以通过财富效应、资产效应以及代际转移效应等刺激居民消费支出。基于中国家庭追踪调查（CFPS）2016年微观数据，通过最小二乘法和分位数回归法验证了家庭金融投资行为对各类型居民消费支出的影响机制。实证研究表明，家庭金融投资行为对居民消费支出存在正向促进作用，其中，发展和享受型消费支出受家庭金融投资行为的影响最为显著，这意味着家庭金融投资行为对于优化我国消费结构、推动消费升级有促进作用。

　　与此同时，家庭金融投资行为对城镇居民家庭的影响高于农村居民家庭，对东部地区居民家庭的影响高于中西部地区居民家庭，对中、高收入家庭的影响高于低收入水平家庭。进一步的机制研究表明，家庭商业保险购买行为在家庭金融投资行为影响居民消费支出的作用中发挥部分中介作用，家庭金融投资行为会提高家庭风险意识，提高居民家庭商业保险购买意愿，而商业保险购买能够有效降低家庭预防性储蓄需求，刺激家庭消费支出。本文研究结论蕴含的政策含义如下：

　　第一，持续推动金融创新，充分发挥家庭金融投资行为对居民消费支出的促进作用。在互联网金融、数字经济等新兴金融科技手段的助力下，改善我国金融市场结构较为简单且金融工具单一的现状，进一步实现中国家庭金融的投资渠道以及资产组合多样化。考虑到家庭金融投资行为对不同结构居民家庭消费支出的影响存在异质性，因此，为满足更多居民家庭日益增长的金融投资需求，金融机构应加快金融工具创新和服务流程改革，进行适当的引进和创新，在更好的兼顾盈利性和安全性的原则下，发展适合不同类型居民地金融市场，提高金融参与便捷性，从而增加居民金融市场参与意愿，充分释放我国家庭参与金融市场的潜力。加强风险管理理念与金融工具创新的有机融合，针对不同风险偏好的投资者开发个性化的风险管理金融工具，从而真正推动中国金融市场的全方位、多层次、多领域发展。

　　第二，进一步缩小我国城乡、区域金融差距，提高我国居民家庭金融市场参与率。大力发展农村地区金融市场，可适当增加农村地区金融服务网点铺设，加快手机APP优化升级，提高为不同区域、不同投资需求居民投资服务的能力，尽可能扩大金融投资受众群体，更加充分地发挥家庭金融投资行为对不同结构特征居民消费支出的拉动作用。可针对不同受教育水平、不同收入水平投资者进行差异化金融文化和金融知识宣传，金融机构可定期开展宣讲活动，为居民传授金融风险管理、收益率计算、成本费用、投资途径等相关知识，提高居民投资能力，强化居民的理财意识、金融意识以及风险收益意识，优化居民家庭投资组合，充分发挥家庭金融投资行为对居民消费支出的促进作用，为我国扩大内需、促进消费升级的战略需要提供支持。

　　第三，加强金融监管，引导居民由存款主导转变为金融市场多元化配置，缓解居民家庭流动性约束，充分发挥金融投资财富效应，更好地发挥家庭金融投资行为对居民消费支出的正向促进作用。

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